“資本創(chuàng )新、擁抱AI和自開(kāi)架構”是芯片設計業(yè)實(shí)現新舊動(dòng)能轉換的三大產(chǎn)業(yè)生態(tài)機會(huì )（一）

在經(jīng)過(guò)23年和24年連續兩年去庫存和恢復調整之后，2025年對于國內集成電路設計產(chǎn)業(yè)來(lái)講，是迎接挑戰去實(shí)現新舊動(dòng)能轉換的一年。DeepSeek等人工智能（AI）技術(shù)演進(jìn)推動(dòng)智能化普及帶來(lái)了諸多巨大的機會(huì )，它們正逐漸在越來(lái)越多的消費市場(chǎng)和垂直行業(yè)市場(chǎng)上顯現；全面國產(chǎn)化加速與川普上臺后更加復雜的地緣政治環(huán)境相互交融，也使集成電路這個(gè)需要全球市場(chǎng)的行業(yè)必須重新尋找做強的路徑，同時(shí)去擺脫殘酷的內卷；因此，關(guān)注產(chǎn)業(yè)生態(tài)中的不確定因素和一些新的變革，是芯片設計企業(yè)在2025年及以后求得更好發(fā)展的關(guān)鍵。

觸發(fā)北京華興萬(wàn)邦管理咨詢(xún)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“華興萬(wàn)邦”）去全面且深度關(guān)注芯片設計業(yè)生態(tài)問(wèn)題的動(dòng)因，是在去年底于上海舉辦的“中國集成電路設計業(yè)展覽會(huì )（ICCAD 2024）”上，中國半導體行業(yè)協(xié)會(huì )集成電路設計分會(huì )理事長(cháng)魏少軍教授在其主題報告中指出，2024年中國芯片設計業(yè)全行業(yè)銷(xiāo)售收入預計將達到6460億元（約910億美元），繼續保持了兩位數的增長(cháng)，但是2024年的增幅低于WSTS預測的同年全球半導體產(chǎn)業(yè)總體營(yíng)收增長(cháng)率19%，為2004年來(lái)20年間首次發(fā)生。

圖片來(lái)源：ICCAD-Expo

作為一家長(cháng)期追蹤芯片設計行業(yè)的產(chǎn)業(yè)研究與營(yíng)銷(xiāo)顧問(wèn)公司，華興萬(wàn)邦因此開(kāi)始全面地篩查引起這種國內增速低于全球增速的原因，采用了多種手段去研究和分析不同的影響因素和增長(cháng)動(dòng)力，力求找出再次提升增速并實(shí)現超越的新動(dòng)能。華興萬(wàn)邦團隊采用了多種方法（見(jiàn)本部分推文的最后）調研總結后發(fā)現：進(jìn)口替代和資本加持是我國芯片設計業(yè)在過(guò)去最大的拉動(dòng)力和推動(dòng)力，許多芯片設計企業(yè)靠拼資本力挺的產(chǎn)業(yè)化能力（典型特征是群起以?xún)r(jià)換量）來(lái)實(shí)現了自己的快速發(fā)展，但是這兩個(gè)動(dòng)力在今天都遇到了一些問(wèn)題。只有華為海思半導體等為數不多的芯片設計企業(yè)轉換到圍繞底層技術(shù)創(chuàng )新，以及通過(guò)扭轉用戶(hù)的架構、路徑和生態(tài)三大依賴(lài)，走上了從自主創(chuàng )新中獲得巨額利潤的全新發(fā)展模式。

（圖片來(lái)源：華興萬(wàn)邦）

因此，無(wú)論是芯片設計行業(yè)，還是芯片設計企業(yè)，現在都非常迫切需要去實(shí)現新舊動(dòng)能的轉換。當然，這種轉換能否取得成功，不僅取決于芯片設計企業(yè)個(gè)體的因素，也取決于所有利益相關(guān)者共同推動(dòng)的產(chǎn)業(yè)生態(tài)演進(jìn)。經(jīng)過(guò)廣泛的調研和分析，華興萬(wàn)邦認為當前最值得關(guān)注和最迫切需要解決的產(chǎn)業(yè)生態(tài)問(wèn)題有三個(gè)：首先，目前許多中小芯片企業(yè)深陷資本困局，需要創(chuàng )造性地解決創(chuàng )業(yè)資本退出難問(wèn)題，為行業(yè)持續發(fā)展培育足夠的創(chuàng )新主體；其次，關(guān)注AI技術(shù)帶來(lái)的全新創(chuàng )新機會(huì )，從云到端、從芯片到IP全產(chǎn)業(yè)鏈要積極主動(dòng)擁抱AI技術(shù)；第三，協(xié)同推動(dòng)底層技術(shù)創(chuàng )新和營(yíng)造新的生態(tài)，打造自主且開(kāi)放的技術(shù)架構和發(fā)展路徑。

以下是華興萬(wàn)邦對這三個(gè)方面的分析，由于篇幅的問(wèn)題，本報告將分為三篇分別推送，歡迎大家關(guān)注“華興萬(wàn)邦技術(shù)經(jīng)濟學(xué)”微信公眾號并轉發(fā)本系列文章：

一、創(chuàng )造性地解決創(chuàng )業(yè)資本退出難問(wèn)題，為行業(yè)持續發(fā)展培育足夠的創(chuàng )新主體

創(chuàng )業(yè)資本是我國集成電路設計產(chǎn)業(yè)生態(tài)的一個(gè)重要組成部分，如果全行業(yè)要重新以高于全球半導體產(chǎn)業(yè)增速的速度發(fā)展，一方面需要充分發(fā)揮各類(lèi)創(chuàng )新主體的積極性，其中由創(chuàng )業(yè)資本支持的中小芯片設計企業(yè)是創(chuàng )新的主力軍之一，另一方面是這些創(chuàng )新主體需要獲得足夠的創(chuàng )業(yè)資本的支持。2024年4月，國務(wù)院印發(fā)了《關(guān)于加強監管防范風(fēng)險推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》，該意見(jiàn)被稱(chēng)為新“國九條”，從投資者保護、上市公司質(zhì)量、行業(yè)機構發(fā)展、監管能力和治理體系建設等方面為我國證券市場(chǎng)發(fā)展提出了新的規劃，并取得了良好的成績(jì)。一年多來(lái)，滬指從當時(shí)的2800多點(diǎn)上漲了目前的3300多點(diǎn)，漲幅已非?？捎^(guān)。

科技金融是證監會(huì )“五篇大文章”的首篇（來(lái)源：證監會(huì )網(wǎng)站）

但是，由于半導體和軟件等行業(yè)的創(chuàng )業(yè)企業(yè)多以中小規模的高成長(cháng)企業(yè)為主，巨額的研發(fā)費用投入和快速擴展不僅需要持續的資金投入，同時(shí)也帶來(lái)了長(cháng)時(shí)間的持續虧損，因而很難在目前條件下在A(yíng)股市場(chǎng)上市融資。對于這些企業(yè)，中國證監會(huì )在最新的科技金融政策種也鼓勵到海外市場(chǎng)上市融資，不過(guò)由于例如香港等海外市場(chǎng)都是以機構投資者為主，他們在絕大多數情況下不會(huì )投資市值較小的股票，所以這些中小科技企業(yè)的IPO市值，往往低于其最后一輪甚至更多輪創(chuàng )業(yè)資本投入時(shí)估值，更重要的是每天成交量寥寥無(wú)幾，所以在海外上市的結果是創(chuàng )業(yè)投資依然無(wú)法退出。具體案例可以參考近兩年在港股上市的黑芝麻智能、地平線(xiàn)機器人、英諾賽科和貝克微電子等芯片公司。

如果目前這種創(chuàng )業(yè)資本退出難局面持續下去的話(huà)，就會(huì )從打擊后期創(chuàng )業(yè)資本參與者逐步擴展到早期創(chuàng )業(yè)投資者，帶來(lái)創(chuàng )業(yè)資本全鏈條對包括芯片設計公司在內的中小科技企業(yè)的投資熱情降低，不利于我國進(jìn)一步培育新質(zhì)生產(chǎn)力和創(chuàng )新生態(tài)的發(fā)展。以央企中國電子信息產(chǎn)業(yè)集團（簡(jiǎn)稱(chēng)CEC）在北京的芯片企業(yè)北京中電華大電子設計有限公司為例，該公司在智能卡和安全芯片領(lǐng)域市場(chǎng)份額國內第一、全球第二。華大電子是在上世紀80年代當時(shí)的電子工業(yè)部在北京設立的國內第一家純集成電路設計單位“北京集成電路設計中心”轉制而來(lái)，堪稱(chēng)集成電路設計領(lǐng)域“共和國長(cháng)子”。

來(lái)源：“華大電子”微信公眾號

很遺憾的是CEC將其裝入了其國際資本平臺香港上市公司“中電華大科技（港股代碼：00085）”，這家根正苗紅的央企芯片設計公司為我國的身份證、金融卡、電子證照和數字人民幣等應用貢獻了大量的技術(shù)、產(chǎn)品和專(zhuān)利，并主導和參與了多項國家標準的制定，2024年上半年凈利潤超過(guò)3億港元，但是其在港股的市值長(cháng)期低于30億港元，靜態(tài)市盈率僅有5倍左右，而根據東方財富網(wǎng)統計的國內半導體行業(yè)的平均市盈率近期都高達260多倍。

A股上市公司平均市盈率等指標（來(lái)源：東方財富網(wǎng)）

所以，即使全資持有華大電子這種優(yōu)勢企業(yè)的中電華大科技在香港市場(chǎng)的市值和市盈率都如此的低，失去了從證券市場(chǎng)再融資的能力，更不用說(shuō)其他的中小芯片和軟件企業(yè)在海外資本市場(chǎng)的際遇了。今年2月初，中國證監會(huì )發(fā)布《關(guān)于資本市場(chǎng)做好金融“五篇大文章”的實(shí)施意見(jiàn)》，科技金融是其中一篇大文章，也提出了鼓勵科技企業(yè)到海外去上市。但是如果這些海外上市并不能幫助創(chuàng )業(yè)資本成功退出并獲得回報，仍然會(huì )影響創(chuàng )業(yè)資本對科技企業(yè)的投入。

所以，盡管各地政府為支持集成電路等新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，都在推出相應的產(chǎn)業(yè)基金，如北京市海淀區在2025海淀區經(jīng)濟社會(huì )高質(zhì)量發(fā)展大會(huì )上宣布，海淀區政府投資基金迎來(lái)再度擴容，中關(guān)村科學(xué)城科技成長(cháng)三期基金規模為100億元，使其科技成長(cháng)基金總規模增至200億元。但是資金增量只是其中一個(gè)方面，創(chuàng )業(yè)資本的高效增值循環(huán)才是產(chǎn)業(yè)和資本做大做強的最重要手段，退出機制不暢通的話(huà)，很難培育出健康的產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

因此，建議各地政府和半導體行業(yè)組織對此再做進(jìn)一步的調研，并會(huì )同中國證監會(huì )、科技部和工業(yè)化信息化部等部門(mén)，在支持中小科技企業(yè)海外上市的同時(shí)，通過(guò)推出創(chuàng )新的政策體系和支持措施，如擴大“港股通”范圍等手段間接拓寬這些在海外上市的中小企業(yè)的投資來(lái)源，在中小科技企業(yè)去港股上市的情況下還為創(chuàng )業(yè)資本提供多樣化的退出渠道，不僅為更看重科技創(chuàng )新的部分A股投資者提供更多具有發(fā)展潛力的標的，而且實(shí)現科技企業(yè)、創(chuàng )業(yè)資本、海內外投資者和證券交易所多贏(yíng)。

由工信部評選的國家級專(zhuān)精特新“小巨人”已經(jīng)成為細分市場(chǎng)中在技術(shù)創(chuàng )新、市場(chǎng)占有率和品牌影響力等方面領(lǐng)先創(chuàng )新企業(yè)的標志

具體的建議是充分利用諸如工業(yè)和信息化部評選的國家級專(zhuān)精特新“小巨人”，或者科學(xué)技術(shù)部國家科學(xué)技術(shù)獎勵工作辦公室的科技獎等國家級評選和認證機制，對入選國家級專(zhuān)精特新小巨人名單或者獲得國家技術(shù)發(fā)明獎和國家科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎的企業(yè)，在香港上市超過(guò)一段時(shí)間后并滿(mǎn)足業(yè)績(jì)增長(cháng)或諸如20億港元這樣一定市值等條件后，即可納入港股通名單，而不是簡(jiǎn)單地按照目前要求的6個(gè)月平均市值在50億港元以上這樣的條件。這是因為芯片設計、軟件開(kāi)發(fā)和人工智能服務(wù)等研發(fā)型輕資產(chǎn)公司目前在香港市場(chǎng)上，市值很難突破50億港元，而且更難的是無(wú)人關(guān)注從而交易量甚微。

跟A股市場(chǎng)上科技企業(yè)動(dòng)輒數十倍甚至數百倍的市盈率不同，包括香港在內的海外資本市場(chǎng)對中國科技創(chuàng )新以及其中的領(lǐng)先企業(yè)仍然了解甚少，所以大家可以研究一下在香港上市的內地芯片設計和軟件開(kāi)發(fā)企業(yè)的，就會(huì )發(fā)現港股通要求的50億港元市值門(mén)檻的確太高。以前面提到的央企紅籌股中電華大科技（港股代碼：00085）這樣的營(yíng)收已達數十億元，凈利潤數億元的央企芯片設計子公司都很難，其他企業(yè)就更不容易達到了，最后還是無(wú)法解決創(chuàng )業(yè)資本退出的問(wèn)題。要知道中電華大科技全資持有的中電華大電子是國家級專(zhuān)精特新小巨人，不僅近年凈利潤可觀(guān)（2023年和2024年上半年均進(jìn)入中國最賺錢(qián)的十大芯片設計上市公司），而且還在智能汽車(chē)和物聯(lián)網(wǎng)等全新的應用空間中開(kāi)疆拓土。