蘋(píng)果華為小米背后的隱形大佬ASM：身家400億，但卻像個(gè)謎

　　經(jīng)營(yíng)半導體后段工序設備的ASM PACIFIC在普通投資者眼中非常冷門(mén)，但卻是市場(chǎng)上的龍頭，在全球范圍內都具有顯赫的行業(yè)地位。

　　港股市場(chǎng)上有很多細分行業(yè)的隱形冠軍——不僅在中國市場(chǎng)是龍頭，在全球范圍內都具有顯赫的行業(yè)地位。只是這些公司所經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)在普通投資者眼中，非常冷門(mén)，甚至聞所未聞，有的連公司名稱(chēng)都看起來(lái)“怪怪的”。

　　比如，經(jīng)營(yíng)半導體后段工序設備的ASM PACIFIC，內地投資者很陌生，但是在行業(yè)內卻大名鼎鼎。全世界幾乎每一部手機、電腦、家電、甚至汽車(chē)，所使用的芯片，都離不開(kāi)他和他的同行們。簡(jiǎn)單的說(shuō)，無(wú)論你是使用iPhone、華為抑或小米手機，都間接的和他們的設備發(fā)生過(guò)關(guān)系。

　　面包財經(jīng)很早就瀏覽過(guò)這家公司，但沒(méi)有列入重點(diǎn)跟蹤目錄。再次關(guān)注并且撰文剖析，源于其近期持續的大手筆回購。

　　港股在2018年開(kāi)年便上演一出“開(kāi)門(mén)紅”，恒指一度突破33000點(diǎn)大關(guān)，年初至今漲幅接近8%，牛氣十足。在這一路高走的情況下，我們看到不少公司在股價(jià)飆漲后仍在進(jìn)行頻繁的回購，下表為2018年初至今港股回購金額前五名榜單：

　　表中五家公司除了思捷環(huán)球在港股牛市中不漲反跌外，其余四家漲幅均超過(guò)50%，雖然稱(chēng)不上大牛股，但好歹都超過(guò)了恒指同期約47%的漲幅。

　　其中，今年以來(lái)回購金額超過(guò)1億港元的ASM PACIFIC(以下簡(jiǎn)稱(chēng)ASMPT)力壓群雄，奪下回購額桂冠，引起了我們的注意。ASMPT的復權股價(jià)從2016年初約58港元/股漲至目前的107港元/股，漲幅約83%。

　　但是，其大股東ASM Pacific Holding卻在2017年回購前后進(jìn)行了兩次大手筆減持。

　　當公司回購與大股東減持并行時(shí)，我們有必要進(jìn)行詳細的分析，以檢測大手筆回購的含金量。

　　回購4.5億港元背后：大股東一年兩筆配售 減持套現超60億港元

　　直接來(lái)看看近一年多來(lái)，ASMPT回購和大股東減持的具體情況：

　　公司董事會(huì )在2017年9月7日批準的回購計劃是最高回購合計價(jià)值7.8億港元的股份。ASMPT從2017年9月份開(kāi)始進(jìn)行頻繁的回購，至今共計回購419.37萬(wàn)股，占總股本約1%，累計回購金額約4.5億港元，回購的價(jià)位介于101港元/股至115港元/股之間。

　　而大股東ASM Pacific Holding則在2017年的回購開(kāi)始前約5個(gè)月大手筆減持了一次。公告顯示，公司大股東ASM Pacific Holding的母公司ASM International(以下簡(jiǎn)稱(chēng)ASMI)于2017年4月24日公布稱(chēng)，透過(guò)部分第二配售，以每股105港元配售2000萬(wàn)股與機構和其他專(zhuān)業(yè)投資者，占總股本約4.9%，且同意禁售期為180天。減持金額為21億港元。

　　禁售期過(guò)后，ASMI又在2017年11月7日公告，透過(guò)部分第二配售，以每股111港元配售3700萬(wàn)股與機構和其他專(zhuān)業(yè)投資者，占總股本約9%，且同意禁售期為180天。此次減持金額為41.07億港元。減持后，ASMI持有ASMPT約25%的股份。

　　說(shuō)到大股東的減持動(dòng)作，其實(shí)要追溯到2013年，當年ASMI一次性減持ASMPT約4740萬(wàn)股股份，占當時(shí)總股本約12%，減持金額為42.68億港元。而其持股比例則一下子從52%下降至39%，由控股股東變?yōu)榇蠊蓶|。

　　這種減持安排，著(zhù)實(shí)令人感到意外，畢竟以ASMPT在半導體后段工序設備領(lǐng)域的龍頭地位，要放棄這塊肥肉，不是簡(jiǎn)單的事情。近年來(lái)，ASMPT的后段工序設備和SMT業(yè)務(wù)市占率均已位居全球第一，而ASMI卻仍舊選擇高位減持。

　　公司大手筆回購，大股東卻在巨額減持撤離，這種背離情況值得關(guān)注。

　　我們先來(lái)摸一摸原實(shí)控股東ASMI的情況。

　　原控股股東主攻半導體前段設備 以市值管理之名減持

　　事實(shí)上，在全球半導體設備行業(yè)中有三家名稱(chēng)中含有ASM的著(zhù)名設備供應商，分別是ASML、ASMI以及ASM PACIFIC，目前均為上市公司，且前兩者的總部都在荷蘭。

　　一看名字，就知道這三家公司之間是有故事的。長(cháng)話(huà)短說(shuō)，還是以一張簡(jiǎn)單的示意圖來(lái)體現：

　　如此看來(lái)，這三家公司也算是同宗同源了。

　　話(huà)說(shuō)回到ASMI上面。

　　根據ASMI在2013年的公告，其認為ASMI集前段和后段業(yè)務(wù)為一身的價(jià)值并沒(méi)有在資本市場(chǎng)得到合理的認可，重點(diǎn)是ASMI因為公司的這種控股結構，產(chǎn)生了所謂的控股股東市值折價(jià)現象，并稱(chēng)將減少在子公司ASMPT的持股，于是就有了2013年閃電配售減持12%股權。減持后，ASMI將減持所得的部分資金分紅給股東。

　　而在沉寂了三年多以后，ASMI在2017年又開(kāi)始了減持，根據其發(fā)布的公告顯示，其對ASMPT將保持戰略性持股。目前，ASMI持有ASMPT股份約25%，其下一次可以減持的時(shí)間是2018年5月份。

　　我們無(wú)法知道ASMI減持的目的是否真的僅僅是基于市值管理的原因，因此也無(wú)法妄加揣測是否具有其他不可名狀的原因。但是就2013年之后ASMI的股價(jià)走勢來(lái)看，多少還是有點(diǎn)效果的：2013年末至今，ASMI復權股價(jià)漲幅約有150%。

　　假設現在A(yíng)SMI還是持有ASMPT約52%的股份，那么ASMI對應持有ASMPT的市值約為28億美元，僅為ASMI當前市值的63%。

　　真相究竟如何，我們就不去深究了。資本動(dòng)作確實(shí)是分析上市公司很重要的一個(gè)角度，但是更重要的還是要落腳于公司的經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jì)。

　　半導體行業(yè)隱形冠軍：后段設備全球市占率第一

　　隨著(zhù)電子科技的興起，半導體行業(yè)成為一個(gè)產(chǎn)生超級大牛股的板塊，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈從半導體設計，到半導體制造，再到半導體制造設備都受益匪淺。

　　平常為人所熟知的英偉達、高通就是站在頂端的半導體設計，手握專(zhuān)利權。到了半導體制造領(lǐng)域則有著(zhù)名的臺積電、日月光等。但半導體最終從設計圖紙到產(chǎn)成品，還要有能夠跟上設計節奏的制造設備。

　　半導體制造分為前段工序和后段工序。前段工序主要是在硅片等介質(zhì)上設計和制作集成電路;后段工序主要是分割晶圓片、封裝、測試等。

　　ASMPT主要參與后段工序，為半導體業(yè)者提供封裝和測試的設備及材料，是全球最大的半導體元件集成和封裝設備供應商。2017年上半年，來(lái)自后段工序設備、SMT業(yè)務(wù)和物料業(yè)務(wù)的營(yíng)收占總營(yíng)收比例分別為54%、33.1%和12.9%。

　　公司的后段工序設備業(yè)務(wù)在2002年后全球市場(chǎng)占有率一直維持在第一。2010年收購西門(mén)子旗下的SMT(表面貼裝技術(shù))業(yè)務(wù)后，又迅速成為SMT行業(yè)龍頭，2016年在SMT設備市場(chǎng)占有率第一，約為22%，尤其在前景廣闊的汽車(chē)電子SMT設備市場(chǎng)也占據全球第一的份額。另外，在2015年分拆為獨立部門(mén)的封裝材料，目前全球市場(chǎng)份額排第四。

　　尚未涉足SMT業(yè)務(wù)之前，ASMPT的營(yíng)收從2001年的15.6億港元增長(cháng)至2009年的47.32億港元，年復合增長(cháng)率為14.9%，歸屬公司持有人盈利從2.31億港元增長(cháng)至9.35億港元，年復合增長(cháng)率為19.1%。隨后由于行業(yè)不景氣，經(jīng)歷了數年經(jīng)營(yíng)低谷，但最近兩年又恢復了利潤增長(cháng)。2017年前三季度營(yíng)收為132.95億港元，同比增長(cháng)了23.9%。

　　2010年開(kāi)始涉足SMT領(lǐng)域后，營(yíng)收上了一個(gè)量級，突破100億港元，2016年營(yíng)收為142.49億港元。歸屬公司持有人盈利在2010年和2011年猛增至25億港元以上后，在2012年又回落至6億多港元，隨后開(kāi)始了凈利潤的爬坡之旅，一路增長(cháng)至2016年的14.64億港元。2017年前三季度歸屬公司持有人盈利為23.58億港元，同比增長(cháng)了118.94%。

　　毛利率不斷改善 負債率有所攀升

　　2010年開(kāi)始，ASMPT通過(guò)并購將業(yè)務(wù)從后段工序設備擴展至SMT業(yè)務(wù)，經(jīng)過(guò)2012年和2013年的行業(yè)低谷后，業(yè)績(jì)開(kāi)始改善。

　　ASMPT的毛利率在2013年降至歷史最低約29.33%，隨后開(kāi)始回升至2016年的37.6%，2017年上半年毛利率為40.5%。

　　而ASMPT的經(jīng)營(yíng)性現金流情況長(cháng)期來(lái)看，處于較好的狀態(tài)，基本維持在凈利潤的90%左右。

　　不過(guò)，隨著(zhù)業(yè)務(wù)的擴大，公司的資產(chǎn)負債率有所提升，從2009年的28.51%升至2017年6月底的40.22%。這主要是因為在2014年，ASMPT發(fā)行了總額24億港元、年利率2%、將于2019年到期的可換股債券。

　　半導體行業(yè)周期已恢復 何時(shí)見(jiàn)頂?

　　由于A(yíng)SMPT是賣(mài)設備及材料給半導體制造后段工序廠(chǎng)商的，處在半導體產(chǎn)業(yè)鏈的上游，因此其業(yè)績(jì)也就要隨著(zhù)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的周期而波動(dòng)。下圖為面包財經(jīng)根據全球半導體貿易統計組織的數據繪制的全球半導體季度銷(xiāo)售額情況：

　　半導體行業(yè)的增速呈周期性波動(dòng)，經(jīng)歷2016年和2017年的景氣度提升，2017年第三季度全球半導體銷(xiāo)售額達到近十年來(lái)的單季新高，約1079億美元，同比增速為22.2%。

　　回看ASMPT的復權股價(jià)走勢，就會(huì )發(fā)現其漲跌基本與半導體行業(yè)景氣情況吻合。而2016年開(kāi)始的這波上漲則是跟隨2016年全球半導體銷(xiāo)售額恢復增長(cháng)而起的。

　　只是不知道現在處在周期復蘇的哪個(gè)位置?

　　在2017年三季報中，ASMPT稱(chēng)前第三季度收入超過(guò)預期，預計隨著(zhù)銷(xiāo)量減少，第四季度毛利率會(huì )有所回落，但整體而言，2017年會(huì )是公司業(yè)績(jì)以及半導體行業(yè)創(chuàng )記錄的一年。對于后期的展望，公司稱(chēng)雙鏡頭及3D感應技術(shù)會(huì )繼續成為增長(cháng)動(dòng)力，另外汽車(chē)電子市場(chǎng)的迅速增長(cháng)亦將帶動(dòng)對半導體的需求。

　　而根據近期的券商研報顯示，2016年下半年至2018年是半導體景氣周期的開(kāi)啟，也是半導體設備的大周期。

　　當然，隨著(zhù)整個(gè)半導體行業(yè)景氣度的提升，ASMPT的業(yè)績(jì)和股價(jià)都已從中受益。2016年初至今最高漲幅達到124%，而當前股價(jià)已經(jīng)從2017年11月的最高點(diǎn)回撤了近18%。

　　目前，ASMPT總市值近440億港元，市凈率為4.16倍，市盈率約為16倍。

　　在已經(jīng)飆漲了一大波后，公司仍舊在頻繁回購股票，而大股東的減持禁售期大概還剩四個(gè)多月。

　　不知道這個(gè)回購信號對于投資者來(lái)說(shuō)，究竟是餡餅還是陷阱?