電子元器件：估值已高瞻 業(yè)績(jì)還需“遠矚”

　　1.2.終端需求進(jìn)入底部區域銷(xiāo)售旺季有助回升

　　我們一直強調，終端需求是決定電子行業(yè)景氣的最核心因素。從全球終端需求的變動(dòng)上看，需求仍處于衰退之中。09年1季度PC和手機出貨量大幅下滑，同比分別下降6.5%和9.4%。唯有液晶電視領(lǐng)域在中國和北美市場(chǎng)的帶動(dòng)下表現較好，同比增長(cháng)27%。

　　在細分產(chǎn)品中，上網(wǎng)本和智能手機保持較快增長(cháng)。1季度上網(wǎng)本出貨450萬(wàn)部，同比增長(cháng)近7倍。智能手機出貨3640萬(wàn)部，同比增長(cháng)12.7%。但由于這兩種產(chǎn)品占PC和手機總體出貨的比重均為10%附近，對整體需求的帶動(dòng)有限。近年來(lái)因替代效應而持續增長(cháng)的筆記本電腦市場(chǎng)(不含上網(wǎng)本)也因受到金融海嘯的沖擊而在1季度出貨量同比下滑19%。

　　Gartner認為，目前全球部分消費電子產(chǎn)品制造商已開(kāi)始增加出貨量，這或許可視為全球消費電子市場(chǎng)已經(jīng)探底的信號，這一判斷也與Intel、諾基亞等廠(chǎng)商對未來(lái)景氣變動(dòng)的觀(guān)點(diǎn)一致。Garnter預期，全球電子產(chǎn)品需求或在09年四季度復蘇。我們認為，終端產(chǎn)品最壞的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去，在回補庫存訂單的帶動(dòng)下，部分終端市場(chǎng)正從底部緩慢恢復。隨著(zhù)下半年銷(xiāo)售旺季的來(lái)臨，終端需求的回升態(tài)勢有望延續，但需求的全面復蘇仍要依賴(lài)于全球經(jīng)濟的實(shí)質(zhì)性好轉。

　　1.3.出口領(lǐng)域或是國家下階段振興的重點(diǎn)

　　在投資和消費因政策刺激而啟動(dòng)之后，國家下一步的政策重點(diǎn)可能轉向最難且最為復雜的出口領(lǐng)域。自6月1日起，揚聲器、電容等部分電子產(chǎn)品的出口退稅率上調至17%，這是繼4月1日之后再次有涉及電子產(chǎn)品的出口退稅率上調。我們認為，由于元器件產(chǎn)品現行出口退稅率已接近17%的上限，出口退稅率進(jìn)一步上調的空間極為有限，未來(lái)政策的方向可能涉及出口相關(guān)的金融政策和匯率政策。

　　《電子信息產(chǎn)業(yè)調整和振興規劃》中提出要實(shí)現出口穩定，相應措施除了繼續保持并適當加大部分電子信息產(chǎn)品出口退稅力度以外，還涉及發(fā)揮出口信用保險支持電子信息產(chǎn)品出口的積極作用，強化出口信貸對中小電子信息企業(yè)的支持。對符合條件的電子信息企業(yè)引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)和產(chǎn)品更新?lián)Q代的外匯資金需求，通過(guò)進(jìn)出口銀行提供優(yōu)惠利率進(jìn)口信貸方式給予支持。

　　匯率方面，08年三季度以來(lái)人民幣兌美元匯率基本保持穩定。如若美元走弱，人民幣在盯住美元的情況下將會(huì )對一籃子貨幣貶值，這會(huì )有助于國內出口的恢復。但由于匯率政策較易引發(fā)貿易爭端，因而政策實(shí)施的難度較大，且在政策使用的排序上也最為靠后。我們認為，如果退稅和金融政策均不能有效改善國內出口疲軟的情形，不排除國家采取人民幣小幅貶值的匯率政策來(lái)實(shí)現出口的穩定。

　　1.4.出口全面復蘇尚需時(shí)日

　　在外圍市場(chǎng)回補庫存的帶動(dòng)下，國內出口自2月份開(kāi)始回暖。隨著(zhù)庫存集中回補的完成，出口訂單開(kāi)始反映實(shí)際需求的變動(dòng)。從5月份國內PMI出口訂單指數來(lái)看，盡管環(huán)比依然增加并首次回升至50以上，但環(huán)比增幅已經(jīng)趨緩。由于電子行業(yè)的出口依存度較高，因而行業(yè)的全面復蘇將取決于全球經(jīng)濟調整的結束時(shí)間。從時(shí)點(diǎn)上看，全球經(jīng)濟09年內見(jiàn)底的可能性較大。

　　我們認為美國經(jīng)濟見(jiàn)底并不意味著(zhù)國內電子產(chǎn)業(yè)出口步入快速恢復階段。一方面，由于消費占美國GDP比重達70%以上，在原先依賴(lài)舉債消費來(lái)拉動(dòng)經(jīng)濟增長(cháng)的模式被擯棄后，即便美國經(jīng)濟如期見(jiàn)底，實(shí)體經(jīng)濟的恢復可能將是一個(gè)緩慢的過(guò)程，從而對于全球電子產(chǎn)品的需求也將是一個(gè)緩慢上升態(tài)勢。另一方面，美國減少貿易逆差和鼓勵購買(mǎi)國貨的政策導向也不利于國內出口的復蘇。從近期美國經(jīng)濟數據上看，個(gè)人儲蓄傾向持續增加，美國貿易逆差占GDP的比重在不斷縮小，進(jìn)一步印證了我們的判斷。