逆變器行業(yè)蓄勢待發(fā) 迎黃金發(fā)展期

　　分布式光伏蓄勢待發(fā)，2013年國內裝機需求將大幅增加。歐盟“雙反”的大背景下，國內對于分布式光伏的支持更加堅決，補貼政策呼之欲出。各地分布式項目已準備充分，一旦政策開(kāi)閘將迎來(lái)爆發(fā)，保守估計2013年國內新增裝機容量可達8GW(其中電站與分布式各一半)，樂(lè )觀(guān)估計可達10GW。根據測算，2013年對應逆變器行業(yè)國內市場(chǎng)容量約43億元，2015年增至約59億元，2011-2015年市場(chǎng)復合增長(cháng)率超過(guò)35%。

　　2013年逆變器價(jià)格觸底回升：價(jià)格迫近成本、供需格局改善穩定價(jià)格走勢。2011-2012年行業(yè)競爭加劇，逆變器價(jià)格快速下降，到2012年底國內大功率并網(wǎng)逆變器平均售價(jià)已達0.5元/W(含稅)的歷史低點(diǎn)。而成本的下降速度低于價(jià)格的波動(dòng)，原材料IGBT的供應緊張和其他電子元器件價(jià)格堅挺，使2012年逆變器的單位成本壓縮幅度較小，根據測算，國內主流逆變器產(chǎn)品平均成本區間在0.30-0.36元/W。進(jìn)入2013年，分布式啟動(dòng)有望為國內市場(chǎng)的高增長(cháng)注入新活力，國內逆變器整體供需格局將有所改善，價(jià)格戰得到緩解，預計下半年逆變器價(jià)格將有小幅回升。

　　全球競爭格局演變：市場(chǎng)集中度下降，SMA霸主地位動(dòng)搖，中，美市場(chǎng)有望孕育新的本土逆變器龍頭。逆變器產(chǎn)品具有較強的地域性特點(diǎn)，2005-2010年德國光伏行業(yè)占據全球半壁河山，SMA借機成為全球逆變器霸主，全球市場(chǎng)占有率達30-40%。進(jìn)入2011年以來(lái)德國市場(chǎng)增速下滑，中、美、日等新興市場(chǎng)逐漸成為光伏市場(chǎng)主角，SMA市場(chǎng)份額在2012年跌至23%。隨著(zhù)中國、美國光伏市場(chǎng)的興起，陽(yáng)光電源和Power-One有望成為兩國本土的逆變器龍頭。

　　重點(diǎn)推薦：陽(yáng)光電源。我們的核心觀(guān)點(diǎn)是：(1)陽(yáng)光電源和SMA有相似性，有望受益本土光伏需求爆發(fā)帶來(lái)的增長(cháng)，SMA享受到更好的競爭環(huán)境以及更全面的全球布局，陽(yáng)光電源將根植于更大的中國市場(chǎng);(2)切入電站投資并試水租賃模式，未來(lái)將成為業(yè)績(jì)新的增長(cháng)點(diǎn)。公司13年經(jīng)營(yíng)目標18億元，其中電站業(yè)務(wù)實(shí)現收入6億元，我們預計將給公司帶來(lái)5000萬(wàn)左右凈利潤;(3)2012年公司減值計提達到7338萬(wàn)元，隨著(zhù)產(chǎn)品價(jià)格企穩，我們認為2013年該利潤影響因素將消除，同時(shí)結合股權激勵行權條件，我們認為13年業(yè)績(jì)高增長(cháng)確定。我們預計公司2013-2015年EPS0.48元、0.65元、0.86元，長(cháng)期看好公司的創(chuàng )新能力、品牌積淀和資金優(yōu)勢，維持“增持”評級，按照2013年35倍PE給予公司16.80元目標價(jià)。

　　風(fēng)險提示(1)海外光伏政策調整風(fēng)險;(2)國內市場(chǎng)競爭加劇風(fēng)險。