聚酯瓶片行業(yè)研究：趁海外產(chǎn)能出清擴產(chǎn)，迎加速成長(cháng)期

瓶片（瓶級聚酯切片）是聚酯（PET）的一種產(chǎn)品形態(tài)，通過(guò)精對苯二甲酸(PTA， 來(lái)源于上游的 PX：對二甲苯)和乙二醇（MEG）聚合而來(lái)，主要應用于食飲包裝。產(chǎn) 業(yè)鏈最上游為原油、煤炭、天然氣等石化資源行業(yè)，下游對接飲料、食品、日化、醫 ****等 To C 為主的消費行業(yè)以及部分 To B 為主的工業(yè)材料行業(yè)。

全球聚酯產(chǎn)能若按照產(chǎn)品形態(tài)來(lái)劃分，滌綸長(cháng)絲為第一大品種，在 2019 年全球 產(chǎn)能中占比為 43%；聚酯瓶片則是產(chǎn)能僅次于長(cháng)絲的第二大品種，在全球聚酯產(chǎn)能 中約占 30%。國內聚酯結構有所不同，長(cháng)絲產(chǎn)能占比更高，達到 58%，聚酯瓶片占 比約 14%。兩者結構的差異反映了各自發(fā)展的不同階段：中國滌綸長(cháng)絲全球產(chǎn)能占 比已超過(guò) 2/3，處于發(fā)展相對成熟的階段，而國產(chǎn)瓶片全球占比約為 1/3，正處于快 速擴大全球份額的關(guān)鍵時(shí)間節點(diǎn)。

1.1 國內瓶片行業(yè)規模與集中度均領(lǐng)先

國內瓶片集群產(chǎn)能規模領(lǐng)先

在全球瓶級聚酯切片產(chǎn)能分布方面，目前產(chǎn)能主要分布在以我國、印度為代表的 亞太地區。其中，我國瓶級聚酯切片產(chǎn)能位居世界第一位，2020 年全球產(chǎn)能占比達 到了 35%。其余產(chǎn)能主要分布在北美（全球產(chǎn)能占比 14%）、歐盟（全球產(chǎn)能占比 10%）、中東和非洲（全球產(chǎn)能占比 9%）等地區。隨著(zhù)全球瓶級聚酯切片產(chǎn)業(yè)轉移， 部分歐美公司變賣(mài)或關(guān)閉 PET 生產(chǎn)裝置；亞太地區公司雖也有裝置關(guān)閉的情況，但 總體規模仍在持續擴大。未來(lái)幾年內，世界范圍內的瓶級聚酯切片新/擴建項目仍主 要集中在亞太地區，從而推動(dòng)亞太地區瓶級聚酯切片產(chǎn)能的進(jìn)一步擴大。 根據三房巷等企業(yè)公告以及百川盈孚等咨詢(xún)機構所統計的行業(yè)擴產(chǎn)計劃以及中 遠期戰略規劃，未來(lái) 5 年內包括三房巷、逸盛在內的國內企業(yè)還將進(jìn)一步擴產(chǎn)，其擴 張的速度要快于海外巨頭 Indorama 和 DAK，從而使得國內企業(yè)的世界產(chǎn)能排名進(jìn) 一步上升，中國區域產(chǎn)能占比有望進(jìn)一步擴大、市場(chǎng)話(huà)語(yǔ)權得到進(jìn)一步提升。從過(guò)去 十多年的擴張軌跡，再到未來(lái)數年的戰略安排，從中可以看出國內瓶片巨頭正是通過(guò) 控制良好的擴產(chǎn)節奏，在一步步提升產(chǎn)能的同時(shí)樹(shù)立起了行業(yè)競爭壁壘。

國內瓶片產(chǎn)能集中度高

中國國內瓶片總產(chǎn)能位列世界首位，目前占比已超過(guò)全球的 1/3，另一方面，國 內瓶片行業(yè)集中度也在不斷提升。國內前五的瓶片生產(chǎn)企業(yè)三房巷、華潤材料、萬(wàn)凱 新材、逸盛、澄高對行業(yè)的影響力正變得越來(lái)越大：五家企業(yè)的合計產(chǎn)能從 2011 的 205 萬(wàn)噸擴張至 2022 年的 1040 萬(wàn)噸，增長(cháng)了 4 倍，年復合增長(cháng)率約為 16%。同時(shí) 行業(yè)前五的產(chǎn)能集中率（CR5）保持同步快速增長(cháng)，從 2011 年的 41%，提升到 2022年的近 77%。目前該行業(yè)已經(jīng)達到極高寡占型（CR8≥70%）格局，龍頭企業(yè)在市場(chǎng) 中的控制力保持在較高水平，削弱了行業(yè)的周期性，令競爭更為有序。

1.2 瓶片有望復制聚酯纖維發(fā)展路徑

根據疫情期間以及疫后海外消費復蘇的經(jīng)驗，必選消費韌性總體強于可選消費。 根據《中國消費預期指數報告 2022》，食品消費增長(cháng)韌性十足，2022 年各季食品消 費預期普遍高于過(guò)去兩年。在石油石化各細分領(lǐng)域中，掛鉤食品飲料等必選消費的產(chǎn) 品韌性一般要強于掛鉤可選消費的產(chǎn)品。聚酯行業(yè)中的聚酯瓶片即是細分領(lǐng)域中下游 需求保持景氣與可觀(guān)增速的典型產(chǎn)品。 根據疫情前后中國與海外的瓶片產(chǎn)能對比可知：中國聚酯瓶片在全球市場(chǎng)占比從 2019 年的 32%提升至 2021 年末的 35%，2 年之內提升了 3 個(gè) pct，對應全球其他 主要產(chǎn)區占比下降 3 個(gè) pct，分別是歐盟地區（11%降至 10%）、中東和非洲地區（10% 降至 9%）以及北亞地區（9%降至 8%），分別下降了 1 個(gè) pct。

考慮到 2022 年中國瓶片出口的強勁數據：2022 年全年凈出口量達 431 萬(wàn) 噸，遠超 2021 年全年的 318 萬(wàn)噸以及疫情前 2019 年的 290 萬(wàn)噸，連續兩年保 持在 35%以上的高增速狀態(tài)，且出口同比增量達到 113 萬(wàn)噸，該數字已經(jīng)遠超中 國 2022 年的名義新增產(chǎn)能（60 萬(wàn)噸），表明中國聚酯瓶片在海外市場(chǎng)持續供不 應求，其在全球市場(chǎng)上的實(shí)際市占率有望相對 2021 年有進(jìn)一步的提升。在國內 聚酯瓶片相對競爭優(yōu)勢得到保持的背景下，中國瓶片行業(yè)迎來(lái)快速擴大全球份額 的歷史機遇與窗口期，屆時(shí)有望復制產(chǎn)業(yè)鏈高度相似的滌綸長(cháng)絲的發(fā)展路徑——市 占率提升至全球的 2/3 左右，對應當前全球 3500 萬(wàn)噸以上的產(chǎn)能，中國瓶片行業(yè)將 獲得 1000 萬(wàn)噸以上的成長(cháng)空間。

2.1 國內瓶片產(chǎn)業(yè)鏈具備顯著(zhù)競爭優(yōu)勢

2.1.1 聚酯產(chǎn)業(yè)鏈原料與規模優(yōu)勢不斷擴大

聚酯上游原料為 PTA 與 MEG，其中 PTA 更上游的 PX 一度也是限制行業(yè)發(fā)展 的瓶頸之一，PX 與 MEG 的上游主要為原油，同時(shí) MEG 有部分來(lái)源于煤炭與天然 氣。在國際原油價(jià)格經(jīng)歷了 2022 年 100~130 美元/桶的高價(jià)之后，今年價(jià)格回歸至 相對合理的 60~90 美元/桶附近，掛鉤原油的聚酯上游原料價(jià)格也隨之回歸，從全球 行業(yè)層面看，聚酯產(chǎn)業(yè)鏈成本壓力同比大幅減輕，對終端食飲客戶(hù)尤其明顯。 近年來(lái)，中國聚酯產(chǎn)業(yè)鏈快速發(fā)展，其在規模上已對海外裝置形成顯著(zhù)優(yōu)勢。原 先依賴(lài)進(jìn)口的各產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節均逐步擺脫依賴(lài)，產(chǎn)業(yè)鏈下游及中游產(chǎn)品大部分實(shí)現了凈 出口，產(chǎn)業(yè)鏈上游原料的國內產(chǎn)能也呈現快速增長(cháng)態(tài)勢。

PX

國內聚酯產(chǎn)業(yè)二十多年的發(fā)展帶動(dòng)了對上游 PX 的需求，其國內產(chǎn)量與進(jìn)口量雙 雙猛增，但由于其產(chǎn)能增長(cháng)還是跟不上需求的增長(cháng)，并且新建產(chǎn)能計劃一度受到干擾， 其凈進(jìn)口量在 2018 年之前一直處于逐年快速增長(cháng)態(tài)勢。2019 年起，以恒力石化、浙 江石化、盛虹煉化為代表的一批民營(yíng)大煉化企業(yè)煉油產(chǎn)能快速釋放，國內 PX 凈進(jìn)口 量上升趨勢轉而掉頭向下，并且在 2022 年還實(shí)現了出口量的快速提高，標志著(zhù)國內 PX 供給的大幅改善。

PTA

PTA 的供給自主早在 2015 年就基本實(shí)現，當年凈進(jìn)口量低于 10 萬(wàn)噸，一度還 出現了供給過(guò)剩情況，導致后面出現了一輪行業(yè)內產(chǎn)能出清。后續 PTA 產(chǎn)能的增長(cháng) 基本與國內聚酯需求相匹配，凈進(jìn)口量基本都在零附近震蕩，直到 2021 年出現了規 模超過(guò) 200 萬(wàn)噸的出口，并在 2022 年超過(guò) 300 萬(wàn)噸，標志著(zhù) PTA 供給從基本平衡 邁入階段性寬松。

MEG

MEG 的供給則是在國內煤制工藝大規模上馬之后出現了階躍式增長(cháng)：2016 年之 前國內 MEG 產(chǎn)能少于凈進(jìn)口量，呈現較高進(jìn)口依賴(lài)度，產(chǎn)品利潤豐厚。MEG 國內 產(chǎn)能穩步提升，在 2016 年超過(guò)凈進(jìn)口量并保持與其數量接近的狀態(tài)直到 2020 年， 國內煤制 MEG 項目開(kāi)始紛紛落地，產(chǎn)能以每年 500 萬(wàn)噸左右的體量快速提升，使得 MEG 凈進(jìn)口量在 2020 年達峰，行業(yè)格局也從進(jìn)口主導變?yōu)榱藝鴥裙┙o主導。 目前中游的 PTA 已經(jīng)將進(jìn)口依賴(lài)度降至接近 0，其上游的 PX 進(jìn)口依賴(lài)度也隨 著(zhù)浙石化二期及盛虹煉化的投產(chǎn)出現了快速下降；MEG 除了中東等地擁有顯著(zhù)成本 優(yōu)勢的進(jìn)口量維持較固定的份額之外，邊際進(jìn)口量大部分被國內產(chǎn)能擠出，行業(yè)加工 利潤已大為壓縮；下游聚酯產(chǎn)品更早實(shí)現對進(jìn)口的擺脫，典型的滌綸長(cháng)絲與聚酯瓶片 均較早實(shí)現了凈出口。

以?xún)?yōu)勢最為顯著(zhù)的下游聚酯產(chǎn)品為例，聚酯瓶片行業(yè)海外三年內投產(chǎn)的新產(chǎn)能與 未來(lái)計劃建成的裝置大部分處于單線(xiàn) 20~30 萬(wàn)噸的規模，而國內近 3 年落地的新產(chǎn) 能以及未來(lái)確定性較高的新裝置基本都是單線(xiàn) 50~75 萬(wàn)噸的級別，裝置規模呈現跨 代差異，海外新裝置的規模效應處于劣勢，且海外大量老舊裝置受能源危機影響正加 速淘汰，國內瓶片行業(yè)具備規模與效率上的相對優(yōu)勢。 目前聚酯瓶片國內產(chǎn)能占到全球產(chǎn)能的 1/3 左右，而具有可比性的滌綸長(cháng)絲的全 球產(chǎn)能占比早已超過(guò) 2/3，兩者上游高度重疊，均受益于原料的供給寬松，下游分別 掛鉤必選消費的飲料食品與可選消費的紡織服裝，瓶片具備更為堅韌的需求成長(cháng)性， 因此其全球市占率有較高概率走出與滌綸長(cháng)絲類(lèi)似的發(fā)展路徑。

2.1.2 聚酯產(chǎn)業(yè)鏈具備能源價(jià)格優(yōu)勢

聚酯產(chǎn)業(yè)鏈屬于高耗能行業(yè)，對能源價(jià)格較為敏感。從全球主要國家的電價(jià)對比 來(lái)看，在疫情之前的 2019 年，中國 0.64 元/千瓦時(shí)的工業(yè)電價(jià)相對于多數國家都具 備優(yōu)勢，尤其是和歐洲主要工業(yè)化國家比如德國 1.26 元/千瓦時(shí)以及英國 1.35 元/千 瓦時(shí)的電價(jià)相比，具有明顯的優(yōu)勢，僅在與自身具備廉價(jià)一次能源的國家如美國、挪 威、加拿大等相比時(shí)略處于劣勢。

近兩年隨著(zhù)疫情對全球供應鏈的干擾與俄烏沖突的不斷發(fā)酵，全球能源價(jià)格 基線(xiàn)顯著(zhù)抬升，波動(dòng)性加大，尤其是歐洲地區的一次能源價(jià)格與電價(jià)均出現明顯 上漲。全球工業(yè)生產(chǎn)所使用的能源主要是煤、天然氣以及電力，除了美國的自產(chǎn) 天然氣具有明顯價(jià)格優(yōu)勢外，中國主要一次能源相對歐、亞主要工業(yè)化地區均具 備比較優(yōu)勢。俄烏沖突目前仍在持續發(fā)酵，2023 年全球以電力為主的能源價(jià)格或 仍維持高位，從而維持我國聚酯等高耗能工業(yè)的能源價(jià)格優(yōu)勢。

2.1.3 海運價(jià)格回落有利于瓶片出口量提升

經(jīng)歷了疫情的擾動(dòng)后，全球海運價(jià)格正從階段性運力與需求不匹配的狀態(tài)中逐步 恢復，其主要表現就是海運價(jià)格逐步回歸正常范圍。從主要的海運指數以及全球各區 域主要航線(xiàn) CCFI 指數的****來(lái)看，均從 2020 年下半年至 2022 年的歷史高位逐步 回落。分區域航線(xiàn)看，與疫情前的 2019 年末相比，各航線(xiàn) CCFI 指數中曾經(jīng)漲幅最 大的歐洲航線(xiàn)目前從最高點(diǎn)回調了 69.26%，漲幅次之的南美航線(xiàn)從最高點(diǎn)回調了 77.74%；美西航線(xiàn)、東南亞航線(xiàn)、波紅航線(xiàn)從最高點(diǎn)至今分別回調了 69.26%、70.02%、 72.48%，日本航線(xiàn)小幅回調了 17.76%。 聚酯行業(yè)的海運成本目前仍處于下降趨勢中，曾經(jīng)困擾行業(yè)的運力瓶頸以及高昂 運輸成本壓力得到極大緩解，被 2020~2022 年海運因素壓制的出口需求有望得到逐 步釋放，在 2021 與 2022 年亮麗的出口數據基礎之上，2023 年的出口量有望進(jìn)一步 提升，有利于國內聚酯瓶片大規模出口持續提升全球市場(chǎng)占有率。

2.2 發(fā)展、氣候與替換推升需求

2.2.1 人類(lèi)發(fā)展指數引領(lǐng)瓶片需求增長(cháng)

聚酯瓶片與飲料食品行業(yè)高度關(guān)聯(lián)，表征了所在區域飲料食品行業(yè)的發(fā)展水平。 從歷史上看對聚酯瓶片的需求最早主要來(lái)自于美國、日本、歐洲等發(fā)達經(jīng)濟體對包裝 飲用水、碳酸飲料、果汁、即飲茶與咖啡等軟飲料的消費量提升。上述需求要在該區 域人類(lèi)生活水平超過(guò)溫飽水平、達到更高生活質(zhì)量后才能萌發(fā)，因此與聯(lián)合國開(kāi)發(fā)計 劃署（UNDP）所公布的人類(lèi)發(fā)展指數（HDI）具有強關(guān)聯(lián)性，該指數衡量人類(lèi)發(fā)展 的三個(gè)關(guān)鍵維度，依次是：預期壽命、受教育水平以及生活水平。

從最新的 2021 年全球人類(lèi)發(fā)展指數分布來(lái)看，其與當前各區域經(jīng)濟發(fā)展水平相 符合：西歐與北歐、美加、日韓、澳新等發(fā)達國家處于第一梯隊，東歐與南歐、俄羅 斯及中亞、中東及北非、中國及部分東南亞地區、中南美洲大部分屬于第二梯隊，撒 哈拉以南非洲、南亞以及其余東南亞地區、其余中南美洲地區屬于第三梯隊。 從歷史發(fā)展上看，聚酯瓶片由杜邦發(fā)明自上世紀 70 年代，從 90 年代起逐漸替 代玻璃瓶成為主流的可樂(lè )等軟飲包裝至今，正是擁有大量人口的發(fā)展中國家人類(lèi)發(fā)展 指數快速提升的階段，對應這些國家對瓶片需求的快速提升。

2021 年全球人類(lèi)發(fā)展指數最高的國家是瑞士（0.96），最低的國家是南蘇丹（0.39），在該區間內全球國家基本可劃分為 UNDP 認為的“非常高人類(lèi)發(fā)展水平” 國家如瑞士、德國、日本、美國等發(fā)達國家，以及低于其水平的其余國家。從中國及 其歷史上瓶片出口主要國家近 30 年的 HDI 變化來(lái)看，代表“非常高人類(lèi)發(fā)展水平” 的歐美日自 1990 年以來(lái) HDI 變化基本都是從 0.8 附近的高位穩定緩慢提升至 0.9 以 上；中國則是快速從 0.48 提升至 0.77，中途超越了原本領(lǐng)先的阿拉伯國家、印尼、 菲律賓等發(fā)展中國家；印度及撒哈拉以南非洲一開(kāi)始均是 0.4 附近的低基數，后續尤 其是 2000 年以后大多也以較快速度攀升至 0.6 上下。 以 HDI 攀升最快的中國為例，從 2001 年的 0.59 上一個(gè)臺階達到 2010 年的 0.69，后續再升至 2021 年的 0.77，20 年間提升 0.18，其對應了聚酯瓶片國內需求 量從 80 萬(wàn)噸上升至 262 萬(wàn)噸，再攀升到 721 萬(wàn)噸的發(fā)展歷程。

目前 UNDP 劃定的“中等人類(lèi)發(fā)展水平”國家對應的 HDI 為 0.64，大致與中國 2005 年的值相當，彼時(shí)中國人口約 13.05 億，瓶片需求約 170 萬(wàn)噸。當前人類(lèi)發(fā)展 指數在 0.6~0.7 附近的發(fā)展中國家共有 31 個(gè)，包含了印度、菲律賓、孟加拉國、越 南、伊拉克、加納、委內瑞拉這些人口眾多的國家，總人口合計超過(guò) 20 億。若與中 國需求發(fā)展路徑簡(jiǎn)單類(lèi)比，僅這些國家 HDI 抬升到 0.7~0.8 之間將帶來(lái) 500~1000 萬(wàn) 噸的新增瓶片需求。按中國 HDI 從 0.64 升至 0.77 的 16 年內的需求增長(cháng)線(xiàn)性外推， 則上述國家至 2037 年的需求增量或達 850 萬(wàn)噸左右，再考慮 HDI 在 0.6 以下的眾 多撒哈拉以南非洲國家需求的快速增長(cháng)以及 HDI 在 0.7 以上含中國在內的中高基數國家的需求增量，則未來(lái)瓶片需求增長(cháng)空間有望突破 1000 萬(wàn)噸。

2.2.2 長(cháng)期氣候影響進(jìn)一步拉動(dòng)需求

全球變暖與極端高溫頻發(fā)趨勢形成

聯(lián)合國政府間氣候變化專(zhuān)門(mén)委員會(huì )發(fā)布的評估報告指出，近五十年全球變暖速度 前所未有，Met Office 提供的全球平均溫度曲線(xiàn)可以看到上世紀 80 年代起其提升的 速度明顯加快，因而使得全球氣候系統更加不穩定，極端氣候頻發(fā)。我國平均氣溫自 1951 年以來(lái)已提升超 2℃：1987 年前升溫趨勢不顯著(zhù)，之后溫度基線(xiàn)升至 9.5℃附 近，2013 年起基線(xiàn)進(jìn)一步抬升至 10℃以上，目前仍持續上升。2021 年均溫度已比 1981-2010 年均值高出 1℃。

全球變暖被認為是 CO2 等溫室氣體過(guò)量排放所導致，而降低碳排放的過(guò)程正因 為全球能源危機而停滯甚至部分倒退，或令全球變暖加??；2022 年全球多數地區經(jīng) 歷了酷暑，世界氣象組織于當年 7 月警告稱(chēng)，未來(lái)全球極端高溫天氣會(huì )變得越來(lái)越普 遍，這種情況或將持續到 2060 年。目前國內中東部罕見(jiàn)暖熱天氣持續，3 月 7 日已 經(jīng)有 102 個(gè)氣象站氣溫突破 3 月上旬紀錄。

軟飲需求受氣溫影響明顯

《中國居民膳食指南（2022）》新增了準則六：規律進(jìn)餐、足量飲水，原因在于 國人普遍飲水量不足。我國大約有 2/3 的居民飲水不足，疊加上述全球變暖與極端高 溫普遍化的背景，人均飲水量或處于長(cháng)期提升的趨勢中。

國內軟飲行業(yè) 2015 年之前的年化產(chǎn)量增速在 20%左右，屬于供不應求下的產(chǎn)銷(xiāo) 兩旺階段，對應同期國內 GDP 高速增長(cháng)階段（>7%）。2008 年起，隨著(zhù) GDP 增速 從 10%左右的平臺降至 7～8%，隨后進(jìn)一步降至 6%附近，軟飲產(chǎn)量增速隨之逐級 下降：2011 年增速跌破 20%，2015 年則進(jìn)一步降至 10%以下。

即便疫情使得 2020 年 GDP 增速降至比 2018 年還低 4 個(gè) pct，2018 年軟飲產(chǎn) 量降幅仍大于 2020 年，表明 GDP 不再是主導因素。同時(shí)，比較曲線(xiàn)趨勢可知 2015 年之后的軟飲產(chǎn)量增速與年均氣溫變化高度相關(guān)，表明在軟飲行業(yè)高速發(fā)展期，GDP 為主導因素，在行業(yè)平穩發(fā)展期，氣候為主導因素。雖受疫情擾動(dòng)，瓶片 2022 年旺 季月出口量均創(chuàng )下近幾年的記錄，內需也達到 2021 年同等水平，表明在全球變暖影 響下，軟飲帶來(lái)的瓶片需求彈性可期，有望在人類(lèi)發(fā)展指數基礎上進(jìn)一步拉動(dòng)需求。

2.2.3 材料替換疊加需求復蘇推升景氣

瓶片依靠性?xún)r(jià)比優(yōu)勢持續替換競品

隨著(zhù)人類(lèi)社會(huì )發(fā)展指數的不斷提升，對飲料食品等包裝的要求在不斷提升，比瓶 片便宜的 PVC 材料因為含有氯乙烯單體、二氯乙烷以及塑化劑，從食品包裝領(lǐng)域中 被逐步淘汰。瓶片具備食品安全性在內的下述三種優(yōu)異特性，使得其在保持食品飲料 風(fēng)味等物理化學(xué)性狀方面具有顯著(zhù)優(yōu)勢： 耐油、稀酸/堿以及大多數溶劑及化學(xué)****品的溶解與腐蝕； 優(yōu)異的氣、水、油、異味、紫外線(xiàn)與靜電阻隔性能； 無(wú)毒無(wú)味，能直接與食品飲料相接觸。

更重要的是，非晶態(tài)的 PET 具有極佳的透明度與剛性，與 HDPE、PVC 制透明 容器相比透光率顯著(zhù)提高，同時(shí)其還具有優(yōu)良的耐候性、耐磨耗摩擦性及尺寸穩定性， 使得其從視覺(jué)和觸覺(jué)上都能增強所包裝產(chǎn)品的質(zhì)感，從而有利于提升包裝商品的附加值與溢價(jià)率，因此格外受到 to-C 消費品廠(chǎng)家的青睞。此外瓶片由于力學(xué)性能良好、 耐折性好、易加工成型，在部分工業(yè)包裝及板材等領(lǐng)域也具備良好應用前景。

長(cháng)期以來(lái)，聚酯瓶片的發(fā)展即伴隨著(zhù)對多種材料的替代過(guò)程，在軟飲料包裝領(lǐng)域， 最為人所熟知的例子即是可口可樂(lè )使用聚酯瓶對玻璃瓶進(jìn)行替代的過(guò)程。目前聚酯瓶 片對于紙張、木材、鋁材都有著(zhù)在不同細分領(lǐng)域的替代案例，近年各大乳企將生鮮乳 原本的紙盒包裝大規模升級為 PET 瓶包裝就是其中一個(gè)例子。

回顧長(cháng)期以來(lái)聚酯瓶片與五大通用塑料的價(jià)格****與價(jià)差，可以看到早期瓶片價(jià) 格相對較高時(shí)與 PP、PS、HDPE 價(jià)格曲線(xiàn)均接近，隨著(zhù)后續聚酯產(chǎn)業(yè)鏈在國內的發(fā) 展與完善，其性?xún)r(jià)比不斷提升，目前價(jià)格均低于上述三種材料；PVC 基于我國煤化 工資源稟賦長(cháng)期具備顯著(zhù)價(jià)格優(yōu)勢，但隨著(zhù)環(huán)保與能耗收緊，PVC 價(jià)格已經(jīng)與瓶片 相當接近，2020~2022 期間一度還高于瓶片，目前在對材料安全性提出要求的領(lǐng)域已出現被瓶片替代的趨勢。瓶片憑借優(yōu)異性能與性?xún)r(jià)比優(yōu)勢處于持續替代其他材料的 過(guò)程中，其產(chǎn)能規模的擴大將進(jìn)一步降低成本，有望在傳統領(lǐng)域不斷擴大份額。

除了軟飲及乳制品、食用油、酒類(lèi)等包裝用途，瓶片還能以片材的形式制成膜、 片、盒、罐、管等多種形態(tài)，用于生鮮、烘培、日化、醫****包裝的各個(gè)領(lǐng)域。此外， 由于聚酯膜片優(yōu)良的機械性、耐化學(xué)性和尺寸穩定性，伴隨著(zhù)家電業(yè)的高速發(fā)展，厚 型聚酯薄膜作為一種電絕緣薄膜得到了迅速發(fā)展和廣泛應用，并且進(jìn)一步應用于印刷 材料、建筑材料、辦公材料、磁性材料和感光材料等從通用領(lǐng)域到高新技術(shù)領(lǐng)域的多 個(gè)方面。目前聚酯片材在國內消費結構中占比僅 13%左右，相比全球水平的 22%還 有很大的增長(cháng)潛力。

食飲行業(yè)景氣度恢復有望拉動(dòng)瓶片內需

瓶片下游主要掛鉤軟飲料、食品、食用油等必選消費品。根據消費行業(yè)對于疫后 復蘇的節奏預期，國內在經(jīng)歷疫情沖擊后，首先將出現線(xiàn)下場(chǎng)景的消費修復，預計年 后春季的餐飲、出行等方面的消費需求率先修復，與餐飲相關(guān)的果汁、咖啡、酸奶、 啤酒等飲料品種以及與出行、運動(dòng)相關(guān)的飲用水、運動(dòng)飲料、能量飲料等屆時(shí)將呈現 邊際改善；隨后進(jìn)入全面復蘇階段，隨著(zhù)信心的恢復，疫情期間受到壓制的乳制品、所有飲料品種以及包裝食品、調味品、預制菜等食飲類(lèi)消費品需求將得到徹底釋放。 中美歐消費者信心指數顯示 2022 年疫情帶來(lái)的沖擊正在過(guò)去。商務(wù)部將 2023 年定為“消費提振年”，而 3 月又被確定為“2023 年全國消費促進(jìn)月”，目前多地已 發(fā)放或正在發(fā)放消費券以助力消費復蘇。美團數據顯示，今年春節假期前 6 天，生活 服務(wù)業(yè)迎來(lái)“開(kāi)門(mén)紅”：日均消費規模比 2019 年春節增長(cháng) 66%。元宵節后第二周的 2 月 18 日至 19 日，“周末聚會(huì )”這一關(guān)鍵詞的搜索量環(huán)比前一周末增加 259%，同 期南方的廣深餐飲堂食線(xiàn)上訂單量同比提升 117%，北方的北京、哈爾濱等地周末堂 食消費增長(cháng)也超過(guò) 40%。2 月 25 日至 26 日，珠海景點(diǎn)門(mén)****訂單量同比增長(cháng) 195%， 廣州同比增長(cháng)近 100%，國內消費尤其線(xiàn)下消費的活力顯著(zhù)修復。

從近年的瓶片內需量來(lái)看，其一方面受到出口需求大增帶來(lái)的對國內供給不足的 影響，另一方面也受到 2022 年多次疫情給下游需求帶來(lái)的擾動(dòng)。在春節前后的一次 疫情沖擊后，參考海外復蘇的歷程，2023 年疫情對國內瓶片下游的影響將逐步減輕， 最終釋放被壓抑的需求，同時(shí)全球能源危機導致的歐洲產(chǎn)能停產(chǎn)將長(cháng)期化，海外市場(chǎng) 對國產(chǎn)瓶片需求持續，有望帶來(lái)瓶片內需與出口的共振。

3.1 技術(shù)突破解除行業(yè)瓶頸因素

瓶級 PET 主流的生產(chǎn)工藝為直接酯化法，流程主要分為 CP （酯化與縮聚）和 SSP （固相縮聚增粘）兩個(gè)階段：PTA 與 MEG 以及第三單體 IPA（間苯二甲酸）、 調色劑及熱穩定劑經(jīng)過(guò)液相中的連續酯化反應以及連續縮聚反應生成瓶級基礎切片， 之后再經(jīng)過(guò)加熱狀態(tài)下的固相縮聚反應增粘生成更高結晶度的瓶級切片。

瓶片行業(yè)早期生產(chǎn)技術(shù)主要采用美國杜邦公司、德國吉瑪公司的技術(shù)方案，而目 前國內聚酯瓶片生產(chǎn)商聚合（CP）裝置主要采用的是中紡院技術(shù)，固相增粘（SSP） 裝置主要采用瑞士布勒（Buhler）技術(shù)。除此之外，聚合裝置的技術(shù)設備商還有美國杜邦公司、德國 Zimmer 公司、瑞士 Inventa 和日本鐘紡公司(Konebo)等，固相增粘 的設備技術(shù)商還有意大利 SINCO 等。 聚酯瓶片被杜邦發(fā)明后，行業(yè)經(jīng)歷了多輪技術(shù)升級迭代，技術(shù)擴散已經(jīng)完成。國 內生產(chǎn)商也經(jīng)歷了多年的生產(chǎn)實(shí)踐，掌握了生產(chǎn)過(guò)程中的 know-how 并進(jìn)一步發(fā)展了 自身的研發(fā)實(shí)力。瓶片優(yōu)異的性能使得市場(chǎng)對其需求不斷提升，在完成關(guān)鍵的生產(chǎn)技 術(shù)突破之后，限制我國瓶片行業(yè)發(fā)展的最大瓶頸得到了破除——在國產(chǎn)化聚合技術(shù)以 及上游原料生產(chǎn)技術(shù)均得到突破后，瓶片行業(yè)瓶頸解除，產(chǎn)能不斷提高，以 2017~2018 年那一輪 50 萬(wàn)噸及以上規模裝置的投產(chǎn)為標志，國內技術(shù)躋身世界前 列。規?；c一體化又進(jìn)一步壓低了產(chǎn)業(yè)鏈成本，令產(chǎn)品全球滲透率不斷提升。

3.2 中企擴產(chǎn)填補海外產(chǎn)能出清缺口

目前，瓶片行業(yè)是典型的資金密集型行業(yè)，全球瓶級 PET 行業(yè)經(jīng)過(guò)數十年的發(fā) 展，已經(jīng)形成了較為穩定的行業(yè)競爭格局，行業(yè)集中度逐步提升，在資金、生產(chǎn)規模、 資質(zhì)、品牌、客戶(hù)資源等方面具有進(jìn)入壁壘。新進(jìn)入者由于受到下游食飲客戶(hù)較為嚴 格的資質(zhì)審查而面臨較長(cháng)的準入周期，因此行業(yè)未來(lái)的擴產(chǎn)計劃以龍頭企業(yè)擴產(chǎn)為主。 2022 年末全球瓶片產(chǎn)能約為 3545 萬(wàn)噸，相比 2021 年新落地了重慶萬(wàn)凱 60 萬(wàn) 噸，以及孟加拉與土耳其合計 33.6 萬(wàn)噸的產(chǎn)能，并有 15 萬(wàn)噸國內產(chǎn)能出清。2023 元旦至今，新落地的產(chǎn)能是自 2022 年延后的漢江新材料 50 萬(wàn)噸，未來(lái)年內將落地 的產(chǎn)能主要有重慶萬(wàn)凱 60 萬(wàn)噸、三房巷 150 萬(wàn)噸以及海南逸盛 60 萬(wàn)噸，加上其余 宣稱(chēng)要投產(chǎn)的產(chǎn)能合計 440 萬(wàn)噸?？紤]以往行業(yè)產(chǎn)能投產(chǎn)常出現因建設進(jìn)度與環(huán)保 等各類(lèi)因素而延后落地的情況，預計年內實(shí)際落地產(chǎn)能在 300 萬(wàn)噸附近。

2022 年俄烏沖突引發(fā)的歐洲能源危機至今仍帶來(lái)廣泛而深入的影響，高昂的能 源價(jià)格疊加供應鏈上各個(gè)環(huán)節的不可抗力對化工行業(yè)的生產(chǎn)成本與供應穩定性帶來(lái) 了極大壓力，而地緣因素的惡化與歐洲的民粹化疊加歐洲本身高福利的特點(diǎn)又加速了 資本將生產(chǎn)環(huán)節搬離歐洲的步伐。歐洲化工產(chǎn)業(yè)鏈正經(jīng)歷產(chǎn)能出清：巴斯夫去年經(jīng)營(yíng)利潤受到 32 億歐元額外能源成本的影響，歐洲占其中的 84%，公司將關(guān)閉路德維希 港的幾個(gè)能源密集型生產(chǎn)設施。聚酯瓶片行業(yè)也類(lèi)似，大量中小老舊產(chǎn)能在停產(chǎn)超過(guò) 一年后因工人的離開(kāi)與股東的決定而沒(méi)有恢復生產(chǎn)。 綜合來(lái)看，2023 年歐洲地區大量瓶片產(chǎn)能出清與國內較多產(chǎn)能落地同步進(jìn)行， 體量相當，海外的南亞與東南亞還有部分 20 萬(wàn)噸左右的中等體量裝置投產(chǎn)。全球整 體的供給與需求或呈現出區域結構的較大變化，國內產(chǎn)能全球占比有望出現顯著(zhù)提升。

3.3 雙反等干擾因素或影響有限

歷史上多國對中國產(chǎn)聚酯瓶片進(jìn)行過(guò)雙反調查，曾顯著(zhù)影響瓶片出口增速：跌幅 最明顯的 2014~15 年間，土耳其、美國、馬來(lái)西亞、巴西均對中國產(chǎn)瓶片開(kāi)展了反 傾銷(xiāo)調查，由此導致同期凈出口增速連續環(huán)比大幅下滑。此后，日本、加拿大、南非 也陸續跟進(jìn)雙反調查，對我國瓶片出口形成壓制。出口端受擠壓使得內需消化了更高 比例的產(chǎn)品，此后國內瓶片的消費比例逐步提升。更重要的是隨著(zhù)我國經(jīng)濟不斷發(fā)展， 國內消費力逐步提升，2014 年之后瓶片下游內需占比不斷升高的趨勢是內需崛起與 出口結構性調整的雙因素驅動(dòng)。

2020 年疫情帶來(lái)的沖擊一度扭曲了出口與內需市場(chǎng)，航運運力不足使得內需市 場(chǎng)消化了原本用于出口的部分貨源，該因素在 2021Q4 開(kāi)始緩解。 2021~22 年出口 強勁疊加國內疫情擾動(dòng)，內需再次讓位于出口而連降兩年，但隨著(zhù)疫情影響的逐步消 散，被壓抑 2 年的內需將迎來(lái)釋放，其在下游結構中占比或逐步修復。

同時(shí)，雙反對出口邊際影響逐步減小。最近一次雙反調查來(lái)自印度，其在 2019 年原本是我國瓶片第一大出口國（出口量 27.3 萬(wàn)噸），在 2020 年作出反傾銷(xiāo)終裁后， 其從前十客戶(hù)中消失。2021 年俄羅斯成為我國第一大出口國，而出口至印度的量已 降至 3.2 萬(wàn)噸。相比印度雙反之前，2021 年運往新開(kāi)拓出口方向的出口量實(shí)際超過(guò) 了 50 萬(wàn)噸?？紤]到 2021 年凈出口量顯著(zhù)高于前兩年，因此即便短期損失近 9%的出 口市場(chǎng)，國內瓶片也能很快找到其他消化途徑，例如 2021 年出口前十大區域中新晉 的尼日利亞與肯尼亞。 此外還可看到 2021 年出口區域的 CR10 數值變得更低了，表明出口區域分散度 進(jìn)一步提升。若后續有其他國家對國產(chǎn)瓶片進(jìn)行雙反調查，分散度提升將使得其比印 度雙反帶來(lái)的影響更小，因此雙反這一因素對未來(lái)國內瓶片出口或影響有限。

3.4 疫情影響消退下去庫加速

瓶片庫存往年呈現出北半球軟飲消費旺季前逐步降低，消費旺季尾聲時(shí)開(kāi)始逐步 累積的變化規律。在 2020 年，疫情導致瓶片銷(xiāo)售延后。2021 年因為全球海運瓶頸在 Q4 的改善而呈現淡季庫存反降的現象。2022 年年初延續了 2021 年的低庫存后逐步 恢復至與疫情前 2019 年相當的庫存水平。在 2022 年末疫情放開(kāi)帶來(lái)的短期沖擊與 春節因素疊加下，2023 年以較高庫存開(kāi)局，但其后快速消化，3 月第一周的庫存已 經(jīng)遠低于過(guò)去四年同期均值以及疫情前 2019 年的同期庫存，呈現出良好供需狀態(tài)。

瓶片出口從月度數據看延續并放大了 2021 年 Q4 以來(lái)的景氣狀態(tài)，即便 2022 年受到多地疫情的擾動(dòng)，出口方面各企業(yè)應對有度，滿(mǎn)足了海外市場(chǎng)的旺盛需求，除 了 10 月旺季結束帶來(lái)的需求高位回落及 12 月疫情沖擊外，2022 年其余 10 個(gè)月均 創(chuàng )出了 4 年中各月最高出口量記錄。 瓶片內需數據則呈現受壓制狀態(tài)，一方面是優(yōu)先出口帶來(lái)的對內供給減量，另一 方面也是疫情頻繁擾動(dòng)持續壓抑下游消費端的需求釋放。在疫情壓制下，2022 年內 需仍整體高于疫情前的 2019 年，保持了增長(cháng)的趨勢，在春節前后疫情沖擊影響逐步 消散的背景下，節后內需有望隨著(zhù)旺季到來(lái)而逐步得到修復，疊加低庫存與出口景氣 延續，瓶片月度出口與內需有望呈現齊頭并進(jìn)的良好局面。

回顧 2011 年至今的瓶片盈利狀況，雖然上游原料 PTA、PX、MEG 隨原油價(jià)格 劇烈波動(dòng)，但瓶片下游消費端需求持續向好，且需求偏剛性，行業(yè)格局也不斷改善， 因此瓶片加工價(jià)差相對其他周期品更為穩定。瓶片與原料 PX 和 MEG 的一體化加工 價(jià)差平均值在 1660 元/噸附近，隨著(zhù)上游原料產(chǎn)能的不斷擴產(chǎn)以及海外供應鏈瓶頸的 消除，加工價(jià)差自 2021 年 7 月的歷史低點(diǎn)后即呈現出中樞提升的良好****，隨著(zhù)國 內春節前后疫情沖擊的逐步消散疊加出口景氣延續，瓶片供需維持緊平衡下，行業(yè)加 工價(jià)差中樞有望持續上行。

在疫情對全球經(jīng)濟的影響不斷減小，防控政策積極調整后的當下，疫情對消費端 的影響逐步減緩，全球瓶片需求同步恢復，同時(shí)由于地緣及能源供應的持續擾動(dòng)，海 外部分產(chǎn)能無(wú)法生產(chǎn)或受困于能源價(jià)格高企，我們對行業(yè)做出如下假設與測算：

1. 成長(cháng)空間測算：基于前文中瓶片類(lèi)比滌綸長(cháng)絲的全球市占率提升假設，最保 守假設下，全球瓶片產(chǎn)能維持不變，僅通過(guò)新產(chǎn)能淘汰老舊產(chǎn)能的模式，國 產(chǎn)瓶片的市占率提升至全球的 2/3 左右，按當前全球 3500 萬(wàn)噸以上的產(chǎn)能， 對應 1000 萬(wàn)噸以上的成長(cháng)空間；若按照全球產(chǎn)能增速恢復至疫情前 5%左 右的假設，則 2027 年全球產(chǎn)能相對 2022 年增長(cháng) 979 萬(wàn)噸，帶來(lái)近 1000 萬(wàn) 噸的凈產(chǎn)能增量；若從需求角度測算，基于 2.2 節中各國家與地區 HDI 提升 帶來(lái)的需求同步增長(cháng)假設，僅考慮 31 個(gè)樣本發(fā)展中國家，至 2037 年的需求 增量或達 850 萬(wàn)噸左右，若再考慮全球其余 50 多億人口的需求增量，則突 破 1000 萬(wàn)噸水到渠成。因此從產(chǎn)能與需求量?jì)蓚€(gè)維度，在維持當前國內行 業(yè)顯著(zhù)比較優(yōu)勢的前提下，粗略測算出 2027-2037 年間，中國瓶片行業(yè)的成 長(cháng)空間在 1000 萬(wàn)噸以上。

2. 產(chǎn)能缺口填補：未來(lái) 1-2 年瓶片行業(yè)全球格局以國內瓶片企業(yè)持續擴張、海 外歐洲及其他地區老舊、小產(chǎn)能不斷出清為主旋律。根據全球產(chǎn)能增長(cháng)規律， 疫情前八年全球產(chǎn)能年復合增長(cháng)率約在 5%，需求增長(cháng)率在 6%以上，而在三 年疫情期間全球產(chǎn)能增速降至 3%以下，無(wú)論按產(chǎn)能還是需求口徑三年內均 少增了 200 萬(wàn)噸左右?？紤]歐盟及歐洲其他區域出清產(chǎn)能的量級，疫情后全 球需求復蘇下需填補的產(chǎn)能缺口在 500 萬(wàn)噸以上，與年內全球計劃投產(chǎn)體量 大致相當，保持供需緊平衡狀態(tài)。

4.1 三房巷

公司擁有瓶級聚酯切片年產(chǎn)量規模 230 萬(wàn)噸，PTA 產(chǎn)量約 290 萬(wàn)噸。公司已宣 布對現有瓶片及 PTA 產(chǎn)能進(jìn)行分期擴建與擴能，全部落地后公司將擁有 530 萬(wàn)噸/年 的瓶片及 610 萬(wàn)噸/年的 PTA 總生產(chǎn)規模，升至全球第二位置。公司在節能減碳領(lǐng)域 亦布局了環(huán)?？稍偕科?，并完成了對現有裝置的節能減排技改。目前公司通過(guò)發(fā)行 可轉債完成了為興佳新材料和興業(yè)塑化合計 300 萬(wàn)噸瓶片項目的融資，一期 150 萬(wàn) 噸預計今年投產(chǎn)。屆時(shí)公司有望重回國內瓶片第一的位置，借出口景氣東風(fēng)搶占海外 廣闊市場(chǎng)，引領(lǐng)公司實(shí)現跨越式發(fā)展。

4.2 華潤材料

公司主要產(chǎn)品為聚酯瓶片及新材料。公司現有 210 萬(wàn)噸瓶片產(chǎn)能，并布局了 rPET， 目前含 25%比例的 rPET 產(chǎn)品已通過(guò)境外客戶(hù)測試。公司公告擬出資 4 億與江陰城 發(fā)、交銀金融、農銀金融、申萬(wàn)宏源、華潤資產(chǎn)和渝康資產(chǎn)等 6 家公司出資組建并共 同控制聚昇投資，公司出資占比 15.87%，通過(guò)提供償債資金及運營(yíng)資金參與澄高包 裝等 4 家公司的重整，涉及 220 萬(wàn)噸 PTA 有效產(chǎn)能及 120 萬(wàn)噸瓶片產(chǎn)能。 公司作為華潤集團科技板塊“十四五”規劃重點(diǎn)發(fā)展新材料業(yè)務(wù)的核心載體，在 新材料領(lǐng)域有較多布局：募投項目的珠海華潤 10 萬(wàn)噸/年 PETG 特種聚酯工程項目一期 5 萬(wàn)噸/年已投產(chǎn)，二期 5 萬(wàn)噸/年計劃盡快實(shí)施；同時(shí)布局了 PET 聚酯泡沫生 產(chǎn)技術(shù)，可應用于風(fēng)電葉片、腹板、機艙罩結構用芯材，研究項目處于產(chǎn)業(yè)化階段； 另有高透高亮聚酯材料、高流動(dòng)聚酯材料、熱塑性聚酯復合材料項目已進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化可 研階段。上述項目有望為公司培育出未來(lái)新的增長(cháng)點(diǎn)。

4.3 萬(wàn)凱新材

公司主要產(chǎn)品為聚酯瓶片及大有光 PET 切片。目前公司擁有瓶片產(chǎn)能 240 萬(wàn) 噸/年，其中 120 萬(wàn)噸為重慶萬(wàn)凱新建產(chǎn)能，充分利用當地能源、資源稟賦以及國家 西部大開(kāi)發(fā)企業(yè)所得稅優(yōu)惠，獲得相對于華東地區的成本優(yōu)勢。目前重慶萬(wàn)凱三期 60 萬(wàn)噸產(chǎn)能預計于今年二季度投產(chǎn)，屆時(shí)公司產(chǎn)能規模將達到 300 萬(wàn)噸/年，且將進(jìn)一 步擴大整體產(chǎn)能的成本優(yōu)勢。公司公告擬通過(guò)收購正達凱 100%股權的形式承接“年產(chǎn) 120 萬(wàn)噸 MEG 聯(lián)產(chǎn) 10 萬(wàn)噸電子級 DMC 新材料項目”，布局聚酯上游原料 MEG， 以保障原料供應，并降低采購成本與運輸成本。此外，公司積極開(kāi)拓聚酯新材料方面 的應用，光伏背板基材目前已達到與大有光 PET 同等規模的銷(xiāo)售水平，各類(lèi)新材料 應用有望成為公司后續的新增長(cháng)點(diǎn)。

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