中金公司：光伏需求回暖 政策利空出盡

　　4-5月全球主要光伏市場(chǎng)德國、意大利均由于政策預期游移不定導致光伏裝機處于幾乎停滯狀態(tài),產(chǎn)能過(guò)剩帶來(lái)嚴重的庫存壓力,使得4月1日開(kāi)始至今現貨市場(chǎng)多晶硅價(jià)格下跌40%至53.7美元/公斤,硅片價(jià)格下跌40%至0.54美元/瓦,組件價(jià)格下跌27%至1.13美元/瓦。全產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格的迅速下跌,使得所有光伏企業(yè)毛利率大幅下滑,利潤空間迅速收窄,一部分無(wú)成本優(yōu)勢的中小企業(yè)出現虧損,開(kāi)工率一度跌至50%以下。

　　進(jìn)入6月,德國新補貼政策出臺,由于3-5月僅安裝了700MW的光伏組件,年化裝機低于3.5GW的政策門(mén)檻,7月1日將免于下調補貼,好于市場(chǎng)之前3-6%的下調預期。另一亮點(diǎn)來(lái)自中國市場(chǎng),6月初中國宣布十二五光伏裝機上調5GW至10GW,2020年普遍認為裝機目標將上調至50GW,高于之前的20GW。近日,我們了解到青海省9月份將有1GW規模的光伏電站并網(wǎng),與十二五裝機目標上調形成呼應,也使2011年中國光伏裝機將超過(guò)之前1GW的預期。

　　迫于產(chǎn)品價(jià)格下跌的壓力,產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節都在積極研發(fā)新工藝、新材料、新設備等以期使晶體硅光伏發(fā)電成本加速下降,早日達到平價(jià)。我們在調研中發(fā)現,硅片切割中金剛石線(xiàn)應用已經(jīng)初現行業(yè)趨勢。目前金剛石線(xiàn)切割單晶硅片已經(jīng)在日本取得100%應用,夏普將在年底前大規模采用金剛石線(xiàn)。中國最大的硅片企業(yè)保利協(xié)鑫也已經(jīng)試用成功,預計待其準單晶技術(shù)成熟后將大規模推廣。其他多家國內硅片企業(yè)也在積極測試金剛石線(xiàn)硅片切割,有企業(yè)希望與日本企業(yè)合資生產(chǎn)金剛石線(xiàn),還有企業(yè)要求瑞士供應商來(lái)改造傳統切割機以使用金剛石線(xiàn),我們預計該技術(shù)取得行業(yè)替代為時(shí)不遠。

　　評論:德國、意大利政策利空出盡,加上中國市場(chǎng)啟動(dòng),使我們相信2011年全球光伏需求拐點(diǎn)將在6月出現。實(shí)際上一線(xiàn)企業(yè)6月銷(xiāo)售已經(jīng)出現明顯回升,環(huán)比增加20%以上,庫存明顯下降,部分企業(yè)產(chǎn)能利用率回升到70-80%甚至更高。究其原因,我們認為是政策轉暖,帶來(lái)更加確定的上網(wǎng)電價(jià)和并網(wǎng)時(shí)間,使得下游系統投資者能夠看到確定性的投資回報率,從而釋放前期抑制的需求。實(shí)際上在組件價(jià)格大幅下跌之后,德國、意大利市場(chǎng)的裝機內部回報率出現回升,預計目前德國可達12%,意大利可達21%,非常不錯。

　　價(jià)格將逐步止跌。目前上游硅片價(jià)格已經(jīng)跌至均衡價(jià)格附近,部分高成本的過(guò)剩產(chǎn)能已經(jīng)轉為無(wú)效產(chǎn)能。我們測算到年底硅片均衡成本為0.46美元/瓦,現金成本為0.43美元/瓦左右,目前的硅片價(jià)格下跌空間已經(jīng)不大。而電池、組件兩個(gè)環(huán)節的加工成本普遍在0.50美元/瓦左右,以此計算組件的年底均衡價(jià)格在1.10美元/瓦附近,目前價(jià)格下跌空間已經(jīng)不大。組件價(jià)格跌幅趨緩將使上半年處于觀(guān)望狀態(tài)的需求在6月開(kāi)始釋放。

　　估值與建議:行業(yè)回暖,建議投資者關(guān)注組件企業(yè)海通集團,硅片企業(yè)GCL,金剛線(xiàn)企業(yè)豫金剛石。下調海通集團、GCL盈利預測,但我們認為股價(jià)已經(jīng)在短期暴跌中反映了該預期,展望明后年,業(yè)績(jì)將重新回到較高增長(cháng)速度。目前海通集團、GCL、豫金剛石2012年市盈率分別為17倍、8倍、22倍,維持海通集團"審慎推薦"、GCL"Accumulate"、和豫金剛石"推薦"評級。